估值方法
一、企業(yè)的商業(yè)模式?jīng)Q定了估值模式
1. 重資產(chǎn)型企業(yè)（如傳統(tǒng)制造業(yè)），以凈資產(chǎn)估值方式為主，盈利估值方式為輔。
2. 輕資產(chǎn)型企業(yè)（如服務(wù)業(yè)），以盈利估值方式為主，凈資產(chǎn)估值方式為輔。
3. 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，以用戶數(shù)、點擊數(shù)和市場份額為遠景考量，以市銷率為主。
4. 新興行業(yè)和高科技企業(yè)，以市場份額為遠景考量，以市銷率為主。
二、市值與企業(yè)價值
1. 無論使用哪一種估值方法，市值都是一種最有效的參照物。
2. 市值的意義不等同于股價的含義。
市值＝股價×總股份數(shù)
市值被看做是市場投資者對企業(yè)價值的認可，側(cè)重于相對的“量級”而非絕對值的高低。國際市場上通常以100億美元市值作為優(yōu)秀的成熟大型企業(yè)的量級標(biāo)準(zhǔn)，500億美元市值則是一個國際化超大型企業(yè)的量級標(biāo)準(zhǔn)，而千億市值則象征著企業(yè)至高無上的地位。市值的意義在于量級比較，而非絕對值。
3. 市值比較
A. 既然市值體現(xiàn)的是企業(yè)的量級，那么同類企業(yè)的量級對比就非常具有市場意義。
【例如】同樣是影視制作與發(fā)行企業(yè)，國內(nèi)華誼兄弟市值419億人民幣，折合約68億美元，而美國夢工廠（DWA）市值25億美元。另外，華誼兄弟2012年收入為13億人民幣（2.12億美元），同期夢工廠收入為2.13億美元。
這兩家公司的收入在一個量級上，而市值量級卻不在一個水平上。由此推測，華誼兄弟可能被嚴(yán)重高估。當(dāng)然，高估值體現(xiàn)了市場預(yù)期定價，高估低估不構(gòu)成買賣依據(jù)，但這是一個警示信號。精明的投資者可以采取對沖套利策略。
B. 常見的市值比較參照物：
a.同股同權(quán)的跨市場比價，同一家公司在不同市場上的市值比較。如：AH股比價。
b.同類企業(yè)市值比價，主營業(yè)務(wù)基本相同的企業(yè)比較。如三一重工與中聯(lián)重科比較。
c.相似業(yè)務(wù)企業(yè)市值比價，主營業(yè)務(wù)有部分相同，須將業(yè)務(wù)拆分后做同類比較。如上海家化與聯(lián)合利華比較。
4. 企業(yè)價值（EV,EnterpriseValue）
企業(yè)價值=市值+凈負債
EV的絕對值參考意義不大，它通常與盈利指標(biāo)組合，用來反映企業(yè)盈利、凈負債與市值之間的關(guān)系。如：EBITDA/EV指標(biāo)用來比較相近企業(yè)價值的企業(yè)的獲利能力。金融圈的干貨文章、模塊知識、實務(wù)課程助您成為金融界的實力派！歡迎關(guān)注金融干貨！
三、估值方法
1.市值/凈資產(chǎn)（P/B），市凈率
A. 考察凈資產(chǎn)必須明確有無重大進出報表的項目。
B. 凈資產(chǎn)要做剔除處理，以反映企業(yè)真實的經(jīng)營性資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。市凈率要在比較中才有意義，絕對值無意義。
C. 找出企業(yè)在相當(dāng)長的時間段內(nèi)的歷史最低、最高和平均三檔市凈率區(qū)間。考察周期至少5年或一個完整經(jīng)濟周期。若是新上市企業(yè)，必須有至少3年的交易歷史。
D. 找出同行業(yè)具有較長交易歷史的企業(yè)做對比，明確三檔市凈率區(qū)間
2. 市值/凈利潤（P/E），市盈率
A. 考察凈利潤必須明確有無重大進出報表的項目。
B. 凈利潤要做剔除處理，以反映企業(yè)真實的凈利潤。市盈率要在比較中才有意義，絕對值無意義。
C. 找出企業(yè)在相當(dāng)長的時間段內(nèi)的歷史最低最高和平均三檔市盈率區(qū)間。考察周期至少5年或一個完整經(jīng)濟周期。若是新上市企業(yè)，必須有至少3年的交易歷史。
D. 找出同行業(yè)具有較長交易歷史的企業(yè)做對比，明確三檔市盈率區(qū)間
3. 市值/銷售額（P/S），市銷率
A. 銷售額須明確其主營構(gòu)成，有無重大進出報表的項目。
B. 找出企業(yè)在相當(dāng)長的時間段內(nèi)的歷史最低最高和平均三檔市銷率區(qū)間。考察周期至少5年或一個完整經(jīng)濟周期。若是新上市企業(yè)，必須有至少3年的交易歷史。
C. 找出同行業(yè)具有較長交易歷史的企業(yè)做對比，明確三檔市銷率區(qū)間。
4. PEG，反映市盈率與凈利潤增長率之間的比值關(guān)系
PEG=市盈率/凈利潤增長率
通常認為，該比值=1表示估值合理，比值>1則說明高估，比值<1說明低估。這種方法在投資實踐中僅作為市盈率的輔助指標(biāo)，實戰(zhàn)意義不大。
5. 本杰明•格雷厄姆成長股估值公式
價值=年收益×（8.5+預(yù)期年增長率×2）
公式中的年收益為最近一年的收益，可以用每股收益TTM（最近十二個月的收益）代替，預(yù)期年增長率為未來3年的增長率。假設(shè)，某企業(yè)每股收益TTM為0.3，預(yù)期未來三年的增長率為15%，則公司股價=0.3*（8.5+15*2）=11.55元。該公式具有比較強的實戰(zhàn)價值，計算結(jié)果須與其他估值指標(biāo)結(jié)合，不可單獨使用。
6. 還有一種常用的估值方法——利率估值法，見下文。
7. 以上方式均不可單獨使用，至少應(yīng)配合兩種聯(lián)合研判，其絕對值亦沒有實戰(zhàn)意義。估值的重點是比較，尤其是相似企業(yè)的比較，跨行業(yè)亦沒有意義。
安全邊際
一、市場利率
1. 利率水平體現(xiàn)了市場融資成本，也是衡量市場資金面的有效指標(biāo)。
2. 利率雙軌制。由于制度原因，我國的利率尚未完全市場化，因此存在官方利率和民間利率的并行存在的狀況。官方利率（銀行利率）并不能完全反應(yīng)市場的真實融資成本和資金供需關(guān)系。
3. 一年期銀行定期存款利率（當(dāng)前為3%），被認為是中短期無風(fēng)險收益的參考標(biāo)準(zhǔn)，其倒數(shù)代表了當(dāng)前市場靜態(tài)市盈率，即：1/0.03=33.33。當(dāng)股票市場綜合市盈率低于此數(shù)值則表示投資于股票市場能夠獲得更高的收益。
4. 上海銀行間拆放利率（Shanghai Interbank Offered Rate，簡稱Shibor）與國債回購利率（Repurchaserate），這兩個利率比較真實地反映了市場資金面的波動，具有較強的實戰(zhàn)參考意義。因此這兩個利率指標(biāo)通常被視作短期無風(fēng)險收益率的參考標(biāo)準(zhǔn)。他們的倒數(shù)反映了市場的動態(tài)市盈率范圍。
5. 銀行的理財產(chǎn)品收益率也是一個非常好的市場無風(fēng)險收益率的參考標(biāo)準(zhǔn)。
6. 上述各種市場利率的綜合值，體現(xiàn)了市場整體資金的安全邊際，它直接或間接地影響著投資人的風(fēng)險偏好。
二、利率估值法
1. 利率估值法，市場的安全邊際
收益率=收益/買入價格
“買入價格決定收益率”。把上面的計算公式轉(zhuǎn)換一下，買入價格=收益/收益率。這個方程式告訴投資人這樣一個事實：假設(shè)一家公司的收益是每股0.3元，要獲得相當(dāng)于市場無風(fēng)險收益的水平（假設(shè)為4%），那么，買入股票的價格必須低于7.5元（買入價格=0.3/0.04=7.5）。換而言之，當(dāng)股價低于7.5元時，投資者就能夠獲得高于市場利率的收益。7.5元這個計算結(jié)果可以被認為是該股票的安全邊際值。
2. 多重利率估值法
把一年期銀行存款利率、長期Shibor利率、國債回購利率、銀行理財利率分別代入公式，便可得出一個相對合理的無風(fēng)險收益率區(qū)間。這個區(qū)間代表了市場的安全邊際范圍，數(shù)值的高低直接影響投資者的資產(chǎn)配置策略，也間接地影響了市場整體資金的去向。
三、折扣與溢價
估值須根據(jù)具體的行業(yè)和企業(yè)特性來確定，市盈率、市凈率、市銷率，還是格雷厄姆估值法或利率估值法，無論哪一種估值方法，根據(jù)“買入價格決定收益率”原理，買入價格越低，則未來收益率就越高。
1. 分檔進出原則——不要企圖做神仙
沒有人能夠精確計算股票的價值，也沒有人能買在絕對的低點，賣在絕對的高點。因此，適當(dāng)放大安全邊際和分檔進出的原則是最有效的操作策略，可以做到既不錯失機會，也不易深套。
2. 根據(jù)估值的分檔進出策略（適合具有長期穩(wěn)健財務(wù)特征的企業(yè)）
舉例來說，某企業(yè)長期最低市凈率區(qū)間為1.2倍左右，激進者可以在1.5倍市凈率時做分檔買入計劃，如：1.5倍、1.3倍、1.1倍、1倍、0.9倍……分檔放大安全邊際的目的是“不錯失，不深套”，具體的分檔情況視情況而定。
與買入策略相反，假設(shè)某企業(yè)長期最高市盈率區(qū)間為20倍，可以從18倍市盈率（0.9倍溢價）開始設(shè)置分檔賣出計劃，如：0.9倍溢價、1.0倍溢價、1.1倍……
3. 根據(jù)“圖形分析四項基本原則”進出策略
4. 簡單的資金管理策略
分檔進出可以是等量進出，也可以是金字塔式買入、倒金字塔型賣出。從風(fēng)險控制的角度上說，單一股票的持倉不應(yīng)超過賬戶總資產(chǎn)的30%。
底部與頂部
一、雙擊與雙殺
每股收益EPS體現(xiàn)了企業(yè)的盈利情況，市盈率P/E反映出投資人對企業(yè)盈利狀況的預(yù)期，一個是現(xiàn)實，一個是愿景。戴維斯雙擊是指在市場低迷之時，在EPS和P/E相對低位并預(yù)計企業(yè)將出現(xiàn)盈利拐點之前買入股票，待其盈利好轉(zhuǎn)。當(dāng)商業(yè)景氣回暖、企業(yè)EPS回升，并且伴隨著市場預(yù)期好轉(zhuǎn)P/E逐步走高。現(xiàn)實和愿景同步上升，能夠為投資者享帶來股價的倍乘效應(yīng)，獲得巨大的投資回報。
將上述情況反過來就是戴維斯雙殺。戴維斯雙擊、雙殺很難量化，往往在數(shù)據(jù)上體現(xiàn)出來之時，股價已經(jīng)面目全非。因此，需要結(jié)合信息分析提前做出判斷，這是難點，也最能檢驗投資者功力的部分。當(dāng)然其中必然有跡可循。
二、好股不怕等三年
對于一個優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，我們需要做的就是持續(xù)關(guān)注和等待，等待市場錯配的機會。這種機會需要完美的、多方面的因素共振配合，包括市場綜合因素、行業(yè)景氣度和黑天鵝事件等等。對于穩(wěn)健的投資者而言，戴維斯雙擊的機會是“千載難逢”的，至少是數(shù)年才有一次。一旦雙擊成功，股價將會上漲至少1倍以上，優(yōu)質(zhì)的領(lǐng)頭羊企業(yè)有可能上漲數(shù)倍或數(shù)十倍！一旦錯過雙擊買入的機會，股價也許就再也沒有可能回到雙擊前的水平。做投資的樂趣就在于尋找這樣的股票，享受復(fù)利！
三、主流偏見
輿論是市場情緒的放大器，尤其是那些具有一定市場地位的大機構(gòu)觀點具有翻云覆雨的巨大力量，其影響甚至是災(zāi)難性的。這部分具有巨大市場影響力的輿論也被稱之為“主流偏見”。主流偏見會引導(dǎo)市場共識，對主流偏見的方向性解讀能力是成熟投資者的基本功。索羅斯的反身性理論認為：主導(dǎo)價格趨勢的主要力量是主流偏見。主流偏見的根源是對基本面（事實）過于樂觀或過于悲觀的預(yù)期所致，其根基還是基本面。研究基本面是尋找價值的平衡點，只不過市場的鐘擺從來不會在平衡點停下來，總是在其左右晃動——正是因為市場的鐘擺效應(yīng)，才為有準(zhǔn)備的投資者提供了機會。
股票價值的根基是企業(yè)基本面，當(dāng)主流偏見與基本面出現(xiàn)嚴(yán)重背離，市場的鐘擺開始修正轉(zhuǎn)向時，價格回歸的強烈作用力會導(dǎo)致股價的極端形態(tài)。主流偏見既是市場鐘擺的加速器，也會對其產(chǎn)生阻尼作用，最終導(dǎo)致轉(zhuǎn)向。對于投資者而言，敏銳的方向感極其重要——鐘擺與偏見的方向是否一致？
四、轉(zhuǎn)向的跡象
1.有價值的信息：
A. 新聞輿論開始出現(xiàn)反向口吻；
B. 有沒有更極端的情況出現(xiàn)；
C. 宏觀環(huán)境和市場資金面發(fā)生變化；
D. 主流偏見的口氣不再那么堅定，出現(xiàn)意見不合的情況。
2. 企業(yè)管理層開始行動：
A. 回購或拋售本公司股票；
B. 企業(yè)發(fā)展目標(biāo)發(fā)生變更；
C. 領(lǐng)導(dǎo)者有利或不利的言論和舉動。
3. 財務(wù)數(shù)據(jù)驗證：
A. 收入是利潤的先行指標(biāo)；
B. 收入的含金量變化；
C. 運營資本的變化。
4. 市場數(shù)據(jù)驗證：
A. 股價到達歷史最低（高）估值區(qū)間；
B. 圖形出現(xiàn)極端走勢；
C. 成交量出現(xiàn)劇烈變化；
D. 融資融券出現(xiàn)劇烈變化。
思考框架
一、天花板
天花板是指企業(yè)或行業(yè)的產(chǎn)品（或服務(wù)）趨于飽和、達到或接近供大于求的狀態(tài)。在進行投資之前，我們必須明確企業(yè)屬于下列哪一種情況，并針對不同情況給出相應(yīng)的投資策略。在判斷上，既要重視行業(yè)前景，也必須關(guān)注企業(yè)素質(zhì)。
1. 已經(jīng)達到天花板的行業(yè)——極度飽和的行業(yè)（如鋼鐵行業(yè)）。投資機會來自于具有壟斷經(jīng)營能力的企業(yè)低成本兼并劣勢企業(yè)，擴大市場份額，降低產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售的邊際成本，從而進一步構(gòu)筑市場壁壘，獲得產(chǎn)品的定價權(quán)。如果兼并不能做到邊際成本下降就不能算是好的投資標(biāo)的。比如，國企在行政推動下的兼并做大，并非按照市場定價原則進行，因此其政治意義大于經(jīng)濟意義，此類國企不具備投資價值。
那些在行業(yè)蕭條期末端仍有良好現(xiàn)金流，極具競爭能力的企業(yè)在大量同類企業(yè)紛紛陷入困境之時極具潛在的投資價值。判斷行業(yè)拐點或需求拐點是關(guān)鍵，重點關(guān)注那些大型企業(yè)的并購機會，如國內(nèi)四大鋼鐵公司。
2. 產(chǎn)業(yè)升級創(chuàng)造新的需求，舊的天花板被解構(gòu)，新的天花板尚未或正在形成。如汽車行業(yè)和通訊行業(yè)。這些行業(yè)通常已經(jīng)比較成熟，其投資機會在于技術(shù)創(chuàng)新帶來新需求。“創(chuàng)新”——會打破原有的行業(yè)平衡，創(chuàng)造出新的需求。關(guān)注新舊勢力的平衡關(guān)系，代表新技術(shù)、新生產(chǎn)力的企業(yè)將脫穎而出，其產(chǎn)品和服務(wù)將逐步取代甚至完全取代舊的產(chǎn)品，如特斯拉電動車（TSLA）和蘋果（AAPL）的創(chuàng)新對各自行業(yè)的沖擊。
3. 行業(yè)的天花板尚不明確的行業(yè)。這些行業(yè)要么處在新興行業(yè)領(lǐng)域，需求正在形成，并且未來的市場容量難以估計，如新型節(jié)能材料；要么屬于“快速消費”產(chǎn)品，如提高人類生活質(zhì)量、延長人類壽命的醫(yī)藥產(chǎn)品和服務(wù)。這類行業(yè)歷來都是偉大企業(yè)的搖籃，牛股層出不窮，要重點挖掘那些細分行業(yè)里具備領(lǐng)軍地位的優(yōu)秀企業(yè)——即：小行業(yè)里的大公司。
我們完全可以從公司和行業(yè)報道中，通過以上3點探討深刻了解一家公司的行業(yè)地位和未來想象空間。重點是明確：1.有沒有天花板？；2.面對天花板，企業(yè)都做了些什么？
二、商業(yè)模式
商業(yè)模式是指企業(yè)提供哪些產(chǎn)品或服務(wù)，企業(yè)用什么途徑或手段向誰收費來賺取商業(yè)利潤。比如，制造業(yè)通過為客戶提供實用功能的產(chǎn)品獲取利潤。銷售企業(yè)通過各種銷售方式（直銷，批發(fā)，網(wǎng)購等等商業(yè)模式）獲取利潤等等。
案例舉例：
戴爾和聯(lián)想銷售的產(chǎn)品本質(zhì)上沒有多大區(qū)別，但是戴爾的電腦直銷盈利模式不同于傳統(tǒng)電腦銷售，相應(yīng)的核心競爭力是它的全球直銷網(wǎng)上管理系統(tǒng)。聯(lián)想若想重新搭建此平臺代價太高，且有可能遠高于戴爾構(gòu)筑的成本，因此這套直銷網(wǎng)絡(luò)成為戴爾的壁壘。但是，PC飽和是戴爾的天花板，限制了它的發(fā)展空間。
百度（BIDU）的盈利模式是搜索流量變現(xiàn)。搜索技術(shù)的不斷進步是其核心競爭力，先發(fā)優(yōu)勢構(gòu)筑的巨大數(shù)據(jù)庫和大量的應(yīng)用軟件是其壁壘；通過免費殺毒為入口，獲取流量變現(xiàn)是奇虎360（QIHU）的商業(yè)模式。強大的研發(fā)能力，快速的服務(wù)響應(yīng)能力是其核心競爭力，快速累積巨大的用戶群構(gòu)成競爭壁壘。360利用巨大的用戶量努力進入搜索領(lǐng)域，但是一直沒有看到突破性的技術(shù)進展可以挑戰(zhàn)百度累積的巨大數(shù)據(jù)和應(yīng)用壁壘，所以相比之下，360尚未具備顛覆百度的能力。
另外，傳統(tǒng)銀行的商業(yè)模式是息差，競爭力要點是低成本攬儲能力、放貸能力和高度的信用，壁壘是用戶基礎(chǔ)。中國的銀行有政府信用作為擔(dān)保加上勞動成本低廉，所以進入國內(nèi)的外資銀行很難與之競爭。一旦推出存款保險制度，中小股份制銀行的信用將受到質(zhì)疑，所以外資投資首選四大行，降低內(nèi)地股份制銀行的投資比重。
簡要的商業(yè)模式情景分析：
靠什么掙錢？產(chǎn)品還是服務(wù)？掙誰的錢？是從現(xiàn)有的銷售中挖掘、爭奪，還是創(chuàng)造新的需求？如何銷售？從產(chǎn)品生產(chǎn)到終端消費，中間有幾個環(huán)節(jié)？有什么辦法能夠?qū)⒅虚g環(huán)節(jié)減到最少？企業(yè)有沒有做這方面的努力？隨著銷售量的擴大，邊際成本會不會下降？等等。
通常來說，我們盡可能投資那些用一句話就能說明白商業(yè)模式的企業(yè)。商業(yè)模式進一步分析涉及企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)鏈的地位如何？處在產(chǎn)業(yè)鏈的上游、中游還是下游？整個產(chǎn)業(yè)鏈中有哪些不同的商業(yè)模式？關(guān)鍵的區(qū)別是什么？那些是最有定價權(quán)的企業(yè)？為什么？企業(yè)與客戶的關(guān)系是否具備很強的粘性？等等，這些決定該商業(yè)模式能否成功。
三、企業(yè)的核心競爭力
商業(yè)模式誰都可以模仿。但是，成功者永遠是少數(shù)。優(yōu)秀的企業(yè)關(guān)鍵是具備構(gòu)筑商業(yè)模式相應(yīng)的核心競爭力。
核心競爭力的內(nèi)容包含：股東結(jié)構(gòu)，領(lǐng)軍人物，團隊，研發(fā)，專業(yè)性，業(yè)務(wù)管理模式，信息技術(shù)應(yīng)用，財務(wù)策略，發(fā)展歷史等等。
1. 專一性：專一并不等同于“單一”，而是指企業(yè)在某一領(lǐng)域具有深度挖掘和擴展產(chǎn)品或服務(wù)的能力。例如雙匯，在肉制品上做到絕對專一，除肉制品之外的行業(yè)均不涉及。其產(chǎn)品線豐富，在熱鮮肉、冷鮮肉、凍肉、肉腸和其他肉類加工產(chǎn)品方面有深入挖掘和拓展的能力。相比之下，同樣是肉制品龍頭企業(yè)的雨潤食品卻涉足房地產(chǎn)、旅游等非主業(yè)，管理層精力分散，多年來業(yè)績不佳。因此，專一性決定了企業(yè)的主攻方向和發(fā)展戰(zhàn)略，堅持不懈必有成就。
2. 創(chuàng)新能力：優(yōu)秀的研發(fā)團隊，已經(jīng)獲得的能夠提供高標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品和服務(wù)的先進的工藝、流程，或是發(fā)明專利，等等。純粹的技術(shù)并不構(gòu)成永久的核心競爭力。但是某一領(lǐng)域的技術(shù)壁壘（如專利技術(shù)）卻能在一段時期內(nèi)保持企業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢。此外，技術(shù)優(yōu)勢會帶來生產(chǎn)效率以及生產(chǎn)成本的優(yōu)勢，有技術(shù)優(yōu)勢的企業(yè)就能夠獲得高于行業(yè)平均水平的回報。可以通過企業(yè)的研發(fā)費用與收入的比值關(guān)系獲得量化結(jié)果做出邏輯判斷。
3. 管理者優(yōu)勢：企業(yè)的發(fā)展為投資者帶來超額收益。企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者及其管理團隊的素質(zhì)關(guān)系到企業(yè)的素質(zhì)，關(guān)系到企業(yè)能走多遠、能做多大，“投資要投人”正是這個含義。
在這一部分，重點要考察領(lǐng)導(dǎo)者和管理團隊成員的背景，通過跟蹤他們的言行（通過新聞、招股說明書或董事會報告）中獲取企業(yè)的發(fā)展方向、行業(yè)戰(zhàn)略、用人機制、激勵措施等方面的信息。
我們需要判斷他們的人品、格局和價值觀，這些因素都會潛移默化地影響一個企業(yè)的前途，也間接地影響到投資者的回報率。實踐證明，一流的人才做三流的生意，有可能把三流做成一流。相反，三流的人才做一流的生意，很可能把一流做成不入流。很多第一代創(chuàng)業(yè)者締造的成功企業(yè)卻有可能毀在繼任者手中，微軟就是一個典型的例子。在企業(yè)核心競爭力諸多條件中，對人的因素的考察極其重要。
四、經(jīng)濟護城河（市場壁壘）
護城河是一種比喻，通常用它來形容企業(yè)抵御競爭者的諸多保障措施。上面所述的核心競爭力是護城河的重要組成部分，但不是全部，我們還可以通過如下幾個條件來確認企業(yè)護城河的真假和深淺：
1. 回報率
從歷史上看，企業(yè)是否擁有可觀的回報率？回報率主要指毛利潤、ROE（股東權(quán)益回報率）、ROA（總資產(chǎn)回報率）和ROIC（投入資本回報率）。這幾種回報率指標(biāo)分別適用于不同的商業(yè)模式。重點是要從商業(yè)邏輯上判斷，企業(yè)的高回報率是由哪些方面構(gòu)成？決定因素是那些？能否持續(xù)？企業(yè)采取了何種措施以保障高回報率的持續(xù)性？主要的量化分析方法有杜邦法、波特五力法和SWOT法。
2. 轉(zhuǎn)化成本
企業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù)是否具備較高的轉(zhuǎn)化成本？轉(zhuǎn)化成本是指：用戶棄用本公司產(chǎn)品而使用其他企業(yè)相類似產(chǎn)品時所產(chǎn)生的成本（含時間成本）與仍舊使用本公司產(chǎn)品所產(chǎn)生的成本差值。較高的轉(zhuǎn)化成本構(gòu)成排他性，如微信和易信，易信在本質(zhì)上與微信差別不大，但對于用戶來說棄用微信而用易信存在諸多不便，存在較高的轉(zhuǎn)化（重塑）成本，微信因為先發(fā)優(yōu)勢具有較強的生命力和商業(yè)價值。
如果能讓用戶不選擇競爭對手的產(chǎn)品，說明企業(yè)的產(chǎn)品對用戶來說有粘性和依賴性，那么這家企業(yè)就擁有比較高的轉(zhuǎn)化成本和排他性。了解企業(yè)的轉(zhuǎn)化成本必須要從消費者和使用者的角度考慮，從常識、使用習(xí)慣和商業(yè)邏輯來判斷。轉(zhuǎn)化成本不具備永久性，須結(jié)合實際情況綜合研判。
3.網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)
企業(yè)通過哪些手段銷售產(chǎn)品？具體地說，是通過人力推銷、專門店銷售、連鎖加盟還是網(wǎng)店銷售？各種銷售手段分別為企業(yè)帶來多少銷售額？傳統(tǒng)企業(yè)如何應(yīng)對電商？企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)規(guī)模效應(yīng)如何？網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)通常是指企業(yè)的銷售或服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，這些網(wǎng)絡(luò)的存在為用戶提供了便利，以用戶為中心的便捷性就能產(chǎn)生粘性。
隨著用戶數(shù)量的增加，企業(yè)的價值也逐漸由于網(wǎng)絡(luò)和規(guī)模的擴大而不斷放大。比如，就全國范圍來說，工商銀行的營業(yè)網(wǎng)點遍布全國大街小巷，甚至在國外主要城市也有網(wǎng)絡(luò)分布。相比而言，它比地區(qū)性銀行具有更大更廣的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，因此，工商銀行的用戶更多，其企業(yè)價值也相對更高。
4.成本與邊際成本
企業(yè)的成本構(gòu)成是怎樣的？成本的決定因素有哪些？企業(yè)的成本能否做到行業(yè)最低？如何做到？單位成本能不能隨著銷售規(guī)模擴大而下降？企業(yè)要想長久地保持成本優(yōu)勢并不容易，它需要有優(yōu)于對手的資源渠道（原材料優(yōu)勢）以及更優(yōu)越的生產(chǎn)工藝（流程優(yōu)勢），更優(yōu)越的地理位置（物流優(yōu)勢），更強大的市場規(guī)模（規(guī)模優(yōu)勢），甚至是更低的人力成本。低成本的另一面就是高毛利，高毛利就是一種強勢競爭力的體現(xiàn)，高毛利的企業(yè)通常具有定價權(quán)。
5.品牌效應(yīng)
產(chǎn)品或服務(wù)是否具有品牌效應(yīng)？事實上，對于大多數(shù)用戶而言，他們對于品牌的敏感度遠不如對價格的敏感度那么高，價格是指導(dǎo)購買行為的第一要素。品牌的意義在于它能夠反映出產(chǎn)品或服務(wù)的差異性、質(zhì)量、品位和口碑。品牌的價值在于它能夠改變消費者的購買行為，從而為企業(yè)帶來高于平均水平的附加值。因此，具有品牌效應(yīng)的產(chǎn)品或服務(wù)應(yīng)該具有如下特征：
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具有很強的辨識度。
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是信任、依賴和滿足感。
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高于一般水平的售價。
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是企業(yè)的文化和價值觀。
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對于消費者來說是一種優(yōu)先購買的選擇。
五、成長性
成長性側(cè)重未來的成長，而不是過去，要從天花板理論著眼看遠景。成長性需要定性、而無法精確地定量分析。對于新興行業(yè)來說，歷史數(shù)據(jù)的參考意義不大。而對于成熟行業(yè)來說，較長時間的歷史數(shù)據(jù)（最好涵蓋一個完整的經(jīng)濟周期）能夠提供一些線索，作為參考還是很有必要的。
1.收入是利潤的先行指標(biāo)
收入增長情況
主營業(yè)務(wù)的變化
主要客戶銷售額分析
主要競爭對手比較
2. 毛利率水平體現(xiàn)了企業(yè)的競爭力
毛利率水平
成本構(gòu)成
3. 凈利潤的水份
經(jīng)營性利潤（剔除投資收益、公允值變動收益以及營業(yè)外收益后的利潤）
真實的凈利潤（經(jīng)營性利潤-所得稅）
4. 收入與利潤的含金量
現(xiàn)金收入率（銷售商品或提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金/收入）
經(jīng)營現(xiàn)金率（經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/收入）
自由現(xiàn)金FreeCashFlow（自由現(xiàn)金=運營現(xiàn)金流-資本支出）
自由現(xiàn)金/企業(yè)價值（FCF/EV，企業(yè)價值=市值+有息債務(wù)）
注：自由現(xiàn)金和企業(yè)價值的計算方式可參考智庫百科。
六、回報率水平
1. ROE（股東權(quán)益回報率，或凈資產(chǎn)收益率）
2. ROA（總資產(chǎn)回報率）
3. ROIC（投入資本回報率）
注：以上三個回報率指標(biāo)的計算方法參考智庫百科或相關(guān)教科書。需要注意的是，在計算過程中須對涉及凈利潤和凈資產(chǎn)的項目進行拆解，獲取屬于經(jīng)營活動的真實數(shù)值。凈資產(chǎn)的拆解分析中必須剔除資產(chǎn)項中與企業(yè)經(jīng)營活動無關(guān)的內(nèi)容。
4. 杜邦法
5. 波特五力法
6. SWOT法
七、安全性：關(guān)鍵是現(xiàn)金流與現(xiàn)金儲備
1. 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
A.現(xiàn)金資產(chǎn)，資產(chǎn)中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物的比重，代表了企業(yè)的現(xiàn)金儲備。
B.可轉(zhuǎn)換現(xiàn)金資產(chǎn)，包括金融資產(chǎn)、交易性資產(chǎn)和投資性資產(chǎn)等等。
C.經(jīng)營性資產(chǎn)
2. 負債結(jié)構(gòu)
A.有息負債
B.無息負債
3. 運營資本與資本流轉(zhuǎn)
A. 應(yīng)收賬款與主要欠款方
B. 存貨構(gòu)成
C. 資本流轉(zhuǎn)情況，即：本期運營資本變動與上一期運營資本變動的差值。
運營資本變動=（預(yù)收+應(yīng)付）-（應(yīng)收+預(yù)付+存貨）
D. 用別人的錢賺錢。具體來說就是企業(yè)的運營資本變動為正值，即：（預(yù)收+應(yīng)付）>（應(yīng)收+預(yù)付+存貨），上游客戶的應(yīng)付款與下游客戶的預(yù)收款相當(dāng)于一筆無息貸款，滿足了企業(yè)正常運作所需的流動資本。這是一種比較特別的商業(yè)模式，如：蘇寧電器和國美電器。這種商業(yè)模式顯示出企業(yè)在市場中的強勢地位。
E. 信用。這里的信用是指票據(jù)信用。票據(jù)是一種信用融資，企業(yè)的應(yīng)收票據(jù)是對下游客戶的信用，應(yīng)付票據(jù)體現(xiàn)了上游客戶給予企業(yè)的信用。票據(jù)信用反映了企業(yè)與上下游合作方之間的關(guān)系和地位，也是一種商業(yè)模式。
4. 現(xiàn)金流是評估企業(yè)競爭力的關(guān)鍵指標(biāo)，因為利潤可以被粉飾，其結(jié)果的水分較多。經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為正的企業(yè)具備研發(fā)和投資實力。大致可分為幾種情況：
A. 現(xiàn)金增加值和經(jīng)營現(xiàn)金流都是正值——企業(yè)很安全。
B. 現(xiàn)金增加值為正或者相抵，經(jīng)營現(xiàn)金流為負值。表明籌資、發(fā)債或者銀行借款的現(xiàn)金流入抵消經(jīng)營現(xiàn)金支出。企業(yè)還算穩(wěn)健。須結(jié)合利率水平評估企業(yè)有可能存在的財務(wù)風(fēng)險。
C. 現(xiàn)金增加值和經(jīng)營現(xiàn)金流為都為負值，表明公司存在財務(wù)問題。當(dāng)然對于家公司的判斷要看其發(fā)展趨勢，要看核心競爭力和市場壁壘。比如Facebook。如果是傳統(tǒng)型企業(yè)還是規(guī)避為好。
D. 現(xiàn)金增加值為負值，但經(jīng)營現(xiàn)金流為正值。說明企業(yè)有投資、研發(fā)或者還債支出。這種情況須具體分析。重點要判斷消耗現(xiàn)金的主因是哪一部分（投資還是籌資）。最不理想的狀況是現(xiàn)金僅僅用于還債，投資價值不大。
